太平洋：上调贵州茅台目标价至1888.75元，给予买入评级

太平洋证券股份有限公司郭梦婕近期对贵州茅台进行研究并发布了研究报告《贵州茅台：2024年顺利收官，2025年理性增长行稳致远》，上调贵州茅台目标价至1888.75元，给予买入评级。

贵州茅台(600519)

事件：2024年公司实现营业总收入1,741.44亿元，同比增长15.66%；实现归母净利润862.28亿元，同比增长15.38%。2024Q4公司实现营业总收入510.22亿元，同比增长12.77%；归母净利润254.01亿元。同比增长16.21%。

2024年收入顺利完成年初15%增长目标，利润端表现略超此前业绩预告。2024年公司收入端实现稳健增长，完成年初15%增长目标。①分产品来看，公司茅台酒/系列酒实现营收1459.28亿元/246.84亿元，同比增长15.28%/19.65%，毛利率同比-0.06pct/+0.11pct。酒类销量为8.33万吨，同比增长13.73%。其中茅台酒/系列酒销量分别为4.64/3.69万吨，同比增长10.22%/18.47%。茅台酒/系列酒产量分别为5.63/4.81万吨，同比变化-1.63%/12.05%。2024年吨价为204.74万元/吨，同比增长1.9%。茅台酒/系列酒吨价为314.41/66.86万元，同比增长4.6%/1%。茅台酒吨价提升主要受益于2023年11月飞天提价影响，公司加大公斤装投放力度，2024年6月以来飞天批价波动有所加大，公司加强渠道管控和实施厂商一盘棋稳价措施下，推动春节期间批价相对稳定。非标产品中，年份酒和精品茅台占比有所提升。系列酒增长以量增为主，2024年茅台1935预估体量约120亿，实现双位数增长，在系列酒中占比接近50%。公司经销商会议提出茅台1935未来聚焦500-800元价格带，围绕长三角、珠三角、京津冀等地区进行精耕，渠道反馈2025年春节以来1935动销实现良性增长，最新批价约690元，较年初批价有所上升。②分渠道来看，2024年批发代理/直销渠道实现收入957.7/748.4亿元，同比增长19.73%/11.32%，直销渠道量/吨价分别变动+16.5%/-4.4%，直销渠道吨价下降或和系列酒放量有关，经销渠道量/吨价分别变动+13%/+6%。线下稳步扩张，线上渠道占比略有下降，i茅台销售平台实现收入200.24亿元，同比下降10.55%，其他线上平台实现收入20.96亿元，同比增长14.44%。线下自营门店和其他电商平台实现良性增长，渠道改革成效显现。③分地区来看，国内/国外实现收入1654.23/51.88亿元，同比增长15.79%/19.27%，海外规模突破50亿，加快布局海外市场，欧洲市场取得一定突破。2024年公司国内和国外经销商分别为2143和104个，净增63个和-2个。2024年公司茅台酒基酒设计产能4.46万吨，同增1800吨，新增产能于2024年10月投产将于2025年释放。2024年系列酒基酒设计产能为5.25万吨，同比新增8000吨，新增产能于2024年11月投产。

2025年理性增长行稳致远，强化普茅大单品基本盘稳定。公司年报提出2025年收入增长目标为9%，实现固定资产投资47.11亿元，此前经销商大会曾提出2025年酱香酒销售额增幅不低于上市公司过去5年平均增速（约14%），按照全年9%增长目标测算茅台酒增速收入增速为8.5%。2024年茅台酒经销商大会上提出2025年将在产品结构调整上发力，一是调整飞天53度500ml茅台酒、珍品茅台酒等产品投放量，稳定茅台酒价格，将投放配额调整到15年、精品、1L、生肖等产品。强化普茅大单品作为橄榄型产品矩阵“金字塔”底座的地位。二是瞄准餐饮渠道、国际市场开发750ml和700ml茅台酒，并开发文创产品等新品以满足终端多元化需求。

毛利率保持相对稳定，费用率持续优化，重视股东回报。公司2024年毛利率为92.08%，同比下降0.04pct，主要由于系列酒占比提升。2024年公司销售/管理/研发费用率同比变动+0.15/-1.11/+0.02pct，销售费用率增加系本期市场推广及服务费用增加，规模效应下管理费用率持续优化。2024年公司销售商品及提供劳务收到的现金流1826.45亿元，同比增长11.57%，营业收入+预收款变动为1696.11亿元，同比增长13.67%。公司2024年中期和年末合计分红647亿元，分红率为75%，股息率达3.33%。

投资建议：预计2025-2027年收入增速分别为9.1%/9.4%/8.5%，归母净利润增速分别为10.1%/9.8%/8.7%，EPS分别为75.6/83/90.3元，对应当前股价PE分别为21x/19x/17x，按照2025年25X给予目标价1888.75元，给予“买入”评级。

风险提示:食品安全风险、渠道开拓不及预期、行业竞争加剧风险。

证券之星数据中心根据近三年发布的研报数据计算，平安证券股份有限公司张晋溢研究员团队对该股研究较为深入，近三年预测准确度均值高达93.11%，其预测2025年度归属净利润为盈利948.32亿，根据现价换算的预测PE为20.78。

最新盈利预测明细如下：