央行里程碑，货币新时代

央行本次买入的4000亿元特别国债较难作为公开市场国债买卖的储备标的。

需要区分“特别国债”的不同属性。2007年定向发行的1.35万亿元特别国债的最终持有者是中国人民银行，该笔特别国债实际发挥了将外汇资产从央行转移到财政的作用。而2007年市场化发行的2000亿元和2020年1万亿元抗疫特别国债的最终持有者为金融机构、企业和居民，特别国债的作用是就特定目的向公开市场筹资。

如果央行通过二级市场卖出本次续作的4000亿元特别国债，最终持有者将从央行转移至金融机构、企业和居民，将改变该笔特别国债的用途属性（由收入转移工具变为了公开市场筹资工具），使得政府债券与中投公司资产的对应关系打破，中投上缴利润、财政还本付息的方式也将改变。且如果通过卖断方式出售，理论上来说还本付息将不再是央行和财政之间的内部记账处理，而是财政部需要向金融机构、企业、居民还本付息，这其中可能涉及到预算科目的调整以及是否应该重新纳入赤字的讨论，从流程上或需提请全国人大或人大常委会审议。结合上述因素来看，我们认为央行未来卖出该笔特别债券的概率依然较低。本次操作也并未列入央行新增的“公开市场国债买卖业务公告”中。

四、货币政策展望及对投资的影响

“顺风”的逆周期已开启，货币宽松的三个路径：降息、降准、国债买卖。央行的二季度货币政策执行报告中，针对国际、国内经济金融形势，央行已做出当下是中国货币政策“顺风”的逆周期判断。国际方面，全球经济复苏动能弱化，通胀压力缓解，劳动力市场降温。经济、通胀、就业数据均支持主要央行进入降息周期，这为中国降息提供友好的“顺风”环境。国内方面，新增“为完成全年经济社会发展目标任务营造良好的货币金融环境”，弱化“避免资金沉淀空转”，强调在发展中防范化解金融风险。货币政策基调转向宽松，删除“跨周期”，货币政策更具“逆周期”属性，货币政策目标由金融稳定切换至促进经济增长，将为“保5”创造条件。在9月美联储降息几乎已成定局的背景下，中国货币政策的空间再次打开，自主性提升。年内剩余月份MLF的到期量较大，叠加政府债迎来融资的阶段高峰。未来仍有进一步释放中长期流动性的必要，降准可能会到来，幅度可能在25-50BP。另外，9月份7天OMO利率、LPR也有调降空间，随后MLF利率跟随调降，幅度约为10~15BP。如果降息如此落地，10年期国债收益率的波动区间可能下探至2.0%-2.1%。宽货币的基调下，年内央行国债买卖可能保持净买入，增加基础货币投放。